Introduction

Canso Investment Counsel Ltd. (“Canso”) se spécialise dans la sélection ascendante d’obligations de sociétés. Même si la sélection des titres représente la principale source « d’alpha » ou de valeur ajoutée pour les fonds d’obligations Canso, l’accent mis sur la sélection ascendante des obligations de sociétés offre une protection considérable dans un contexte de hausse des taux d’intérêt.

Les obligations de sociétés ont un rendement plus élevé que les obligations gouvernementales. Cela signifie que sur de longues périodes, l’écart de rendement supplémentaire des obligations de sociétés contribuera au résultats des obligations de sociétés et réduira l’impact négatif de la hausse des taux d’intérêt. Les écarts de rendement des obligations de sociétés (le supplément de rendement par rapport aux obligations gouvernementales) ont tendance à se réduire ou à se « restreindre » avec la hausse des taux d’intérêt. Cela découle d’une amélioration de la situation économique et donc d’un meilleur rendement des cours pour les émetteurs d’obligations de sociétés.

Notre sélection de fonds d’obligations Canso

Nous avons examiné le rendement de trois fonds Canso, en nous basant sur les parts de la série C de ces fonds, depuis leur date de création respective jusqu’au 28 février 2021:

  • Fonds valeur de sociétés Canso, série C (« Valeur de sociétés Canso »)
  • Fonds d’obligations de sociétés à large spectre Canso, série C (« Sociétés à large spectre Canso »)
  • Fonds d’obligations de sociétés Canso, série C (« Obligations de sociétés Canso »)

Les tableaux 1 et 2 ci-dessous résument les rendements mensuels annualisés de ces fonds Canso par rapport à l’Indice obligataire universel FTSE Canada (« Indice universel ») ainsi que l’Indice obligataire toutes sociétés FTSE Canada (« Indice toutes sociétés ») en contextes de hausse et de baisse des taux d’intérêt.

Plutôt que de se concentrer sur la variation des taux d’intérêt à une échéance spécifique (par exemple 5 ans, 10 ans, 30 ans) et afin de mesurer la direction générale des taux d’intérêt sur la courbe de rendement des obligations gouvernementales, les scénarios de hausse et de baisse des taux d’intérêt sont déterminés comme une variation mensuelle du rendement de l’Indice gouvernemental fédéral ICE BofAML Canada.

Dans un contexte de hausse des taux d’intérêt

Le tableau 1 montre que les obligations de sociétés ont affiché de meilleurs rendements pendant les périodes de hausse des taux d’intérêt. En effet l’Indice toutes sociétés a enregistré de meilleurs rendements que l’Indice universel sur chacune des différentes périodes depuis les dates de création des fonds Canso.

En outre, la gestion active des fonds Canso a démontré qu’elle produisait de meilleurs rendements que les obligations de sociétés à gestion passive en période de hausse des taux d’intérêt. Ci-dessous, l’excédent de rendements par rapport à l’Indice toute sociétés sur une base annualisée depuis les dates de création respectives de chacun des fonds:

  • Valeur de sociétés Canso : +8.2% (sur 20 ans et 2 mois)
  • Sociétés à large spectre Canso : +4.1% (sur 10 ans et 5 mois)
  • Obligations de sociétés Canso : +0.6% (sur 16 ans et 8 mois)

Dans un contexte de baisse des taux d’intérêt

Le tableau 2 montre que le marché obligataire dans son ensemble a obtenu de meilleurs rendements en période de baisse des taux d’intérêt.En effet, l’Indice universel a surpassé l’Indice toutes sociétés et les fonds Canso sur chaque période depuis leurs dates de création respectives. Ce résultat n’est pas surprenant :

le rendement relativement faible de l’Indice universel par rapport à l’Indice toutes sociétés tient au fait qu’il a une plus grande sensibilité aux taux d’intérêt (c’est-à-dire une plus grande durée), et qu’il est donc plus susceptible de faire mieux dans un contexte de baisse des taux d’intérêt. Même si les fonds Canso n’ont pas enregistré les meilleurs rendements dans ce scénario, ils se sont toutefois taillés la part du lion au niveau des rendements à la hausse en comparaison de l’Indice universel à son meilleur rendement.

Le Fonds valeur de sociétés Canso

Le Fonds valeur de sociétés Canso n’est limité ni par la durée ni par la qualité du crédit et se concentre sur la sélection ascendante des titres. Le supplément de latitude en matière d’opportunités d’investissement s’est traduit par un rendement annualisé intéressant de 6,9% en période de hausse des taux d’intérêt, contre – 1,3% pour l’Indice toutes sociétés et -4,2% pour l’Indice universel.

Le Fonds d’obligations de sociétés à large spectre Canso et le Fonds d’obligations de sociétés Canso

Contrairement à l’Indice obligataire toutes sociétés FTSE Canada, le Fonds d’obligations de sociétés à large spectre Canso et le Fonds d’obligations de sociétés Canso sont limités à une durée de +/- 3 ans. En outre, le mandat du Fonds d’obligations de sociétés Canso l’oblige à demeurer investi à 100 % dans des titres de qualité supérieure. De son côté, le Fonds d’obligations de sociétés à large spectre Canso ne peut investir que jusqu’à 30 % dans des obligations de qualité inférieure.

La capacité du Fonds d’obligations de sociétés à large spectre Canso à détenir des obligations de qualité inférieure lui donne une plus grande marge de manœuvre dans la sélection des titres et lui permet d’investir dans des émissions moins sensibles à la hausse des taux d’intérêt. On le constate dans son rendement annualisé de 1,6% en période de hausse des taux d’intérêt, contre -2,5% pour l’Indice toutes sociétés et -5,5% pour l’Indice universel.

Même si le Fonds d’obligations de sociétés Canso ne peut détenir que des obligations de qualité supérieure, l’accent mis sur les obligations de sociétés et la sélection prudente des titres ont permis d’obtenir des rendements considérablement meilleurs dans un contexte de hausse des taux d’intérêt : un rendement annualisé de -0,5%, contre -1,1% pour l’Indice toutes sociétés et -4,1% pour l’Indice universel.

Périodes prolongées de hausse des taux d’intérêt

Nous avons également examiné les rendements des fonds Canso par rapport aux indices de référence sur des périodes prolongées de hausse des taux d’intérêt. Comme le montre le graphique 1, sur la base des données mensuelles depuis 2000, il y a eu 8 périodes où les taux d’intérêt ont augmenté de plus de 0,50%.

Le tableau 2 montre que ces périodes ont duré en moyenne 8 mois et que le rendement de l’Indice ICE BofAML Canada Federal Government a augmenté de 0,84% en moyenne. Sur la même période, le rendement moyen de chacun des fonds Canso était supérieur à celui des indices obligataires équivalents. Au cours des ces périodes, le fonds qui s’est le plus démarqué est le Fonds valeur de sociétés Canso. Il a enregistré un rendement moyen de 6,5%, contre -1,0% pour l’Indice universel.

Conclusion

Le caractère défensif démontré par les Fonds Canso dans des contextes de hausse des taux d’intérêt a plusieurs origines:

  1. Les rendements des Fonds Canso ont tendance à être plus élevés que ceux de l’Indice universel en raison des positions en obligations de sociétés, de la préférence pour les titres axés sur la valeur et des émissions d’obligations peu prisées;
  2. Dans les fonds Canso, les écarts de rendement des obligations sous-jacentes ont tendance à être plus larges que ceux de l’Indice toutes sociétés. Cela contribue à l’appréciation du cours des obligations en raison de la compression des écarts dans un contexte de hausse des taux;
  3. La sélection des titres par Canso tend à produire de la valeur ajoutée.

Le Fonds d’obligations de sociétés à large spectre Canso et le Fonds valeur de sociétés Canso détiennent également des titres qui ont tendance à être « basés sur les prix ». Cela signifie qu’ils ne réagissent pas de manière aussi immédiate aux variations des taux d’intérêt que les obligations avec une qualité de crédit supérieure. Parmi ces titres on peut retrouver:

  1. Les obligations de qualité inférieure;
  2. Les émissions de créances en difficulté:
  3. Les prêts bancaires;
  4. Les titres à taux variable;
  5. Les obligations convertibles.

Même si Canso ne modifie pas activement sa politique en matière de durée sur la base de prévisions relatives à l’économie ou aux taux d’intérêt, la compagnie révise les durées des portefeuilles pour refléter son opinion sur les écarts de crédit et les rendements absolus. L’approche de Canso quant à la valorisation et la sélection ascendante des titres a fait preuve de beaucoup de résilience en période de hausse des taux d’intérêt.